3月24日消息，昨天分析机构罗仕证券将飞鹤国际(NYSE:ADY)的目标股价下调至9.50美元，飞鹤国际股价应声下跌，以9.63美元收盘，而其当天开盘价为9.9元。
飞鹤国际在周一发布了2010年第四季度财务报告和年度财务报告。飞鹤国际的业绩令人喜忧参半，在营收增长强劲的同时，毛利率下降和运营成本增加令人失望。尽管飞鹤国际出现营收趋于稳定的迹象，并确立了乐观的业绩目标，但考虑到其营收增长、利润率变化和财务状况，罗仕证券称仍然对其持谨慎态度。因此维持其“中性”的评级，并将其目标价从12.00美元下调至9.50美元。
运营亏损高于预期。飞鹤国际第四季度实现营业收6230万美元，超过罗仕证券和华尔街预计的5440万美元。每股摊薄收益为4美分，低于此前市场普遍预计的7美分，主要原因是运营亏损达1130万美元（政府补贴为1200万美元）。而出现如此巨大的运营亏损，是由于较低的毛利率（31％，低于罗仕证券预计的39％）和较高的销售费用（2290万美元，高于罗仕证券预计的1690万美元）。飞鹤国际持有的现金减少至2060万美元，而债务总额上升至9740万美元（意味着债务股本比为60％）。
乐观的业绩目标。飞鹤国际预计2011财年总收入为2.9亿美元，净利润为2200至2400万美元，分别高于市场普遍预计的2.71亿美元和1500万美元。罗仕证券认为，鉴于飞鹤国际目前的销售速度（每季度销售额为6000万美元）和利润率状况，这个目标将是个挑战。
对其前景持谨慎态度；资产负债表恶化。根据行业数据，飞鹤国际的市场份额从2009年至2010年期间的4.2％下滑至2010年至2011年期间的3.6％，而国外品牌的市场份额在增加。尽管该公司前三个季度的销售趋于稳定，但罗仕证券认为，由于消费者对中国婴儿配方奶粉生产商的信心不足，要实现销售增长面临着较大困难。此外，利润率较低的原料奶粉占产品组合中的比重增加，原料价格上涨和销售及市场营销（S＆M）费用的增长导致成本结构进一步恶化，罗仕证券预期这些因素将限制利润的增长。据亲贝网了解，罗仕证券十分关注飞鹤国际负债水平的增长，以及从红杉资本赎回部分股份的支付能力（罗仕证券估计需要6500万美元）。
此前，红杉共向飞鹤投入6300万美元，其中包括4700万美元现金和一项价值1600万美元的债转股计划。在2009年8月初，飞鹤国际对外宣称，将以30美元/股的价格，向红杉资本中国基金定向增发210万普通股，由此可融资6300万美元。
融资的“对赌条款”主要包括：如果飞鹤2009年到2010年每股收益未能完成预期目标，将要向红杉资本再次增发最多不超过52.5万股股份。 从本次融资协议执行的第三年起，如果飞鹤流通股15个工作日中的收盘价的均价低于每股39美元，红杉资本将有权要求飞鹤将这部分股份全部赎回。如果2009年到2010年飞鹤达到协议规定的盈利目标，可以原先的认购价来回购股份;如果未实现盈利目标，回购价格则必须是原先认购价的130%。
据亲贝网了解，在2010年9月由于业绩不尽如意触发对赌条款，飞鹤向红杉增发的52.5万股作为补偿。至此，红杉的持股增加至262.5万股。
2011年2月中旬，飞鹤国际公布将回购红杉持有的262.5万股股份。飞鹤称将基于双方投资协议的基本原则，在未来一年内分四次共向红杉支付约6300万美元以及相应的利息。
在罗仕证券看来，飞鹤国际需要进行新的融资以满足资本充足的要求，并改善资产负债表。
罗仕证券将飞鹤国际2011财年营收预期提高至2.8亿（之前营收预期为2.628亿美元），以反映其2010年第四季度强劲的营收增长和2011年乐观的业绩目标，但基于较低的的毛利率和较高的销售及市场营销费用，将其每股摊薄收益下调至0.65美元（之前为0.70美元）。罗仕证券预测其2012年营收和每股摊薄收益分别为3.035亿美元和0.86美元。据此，罗仕证券将飞鹤乳业12个月的目标价下调至9.50美元。（部分数据来自于i美股）
