以家装设计软件“酷家乐”起家的群核科技，在完成从“3D云设计平台”到“空间智能企业”的转型后，正式叩响港交所大门。这家被列入“杭州六小龙”的企业，凭借云端设计工具积累的室内3D空间数据，推出空间语言模型与生成模型，试图将业务触角从传统家装领域延伸至具身智能、XR等前沿赛道。然而，其资本化进程与财务表现却暴露出业务结构单一、造血能力不足等深层矛盾。
群核科技的崛起与国内房地产黄金期紧密相关。2013年上线的“酷家乐”通过10秒生成高清效果图、智能识别建筑结构等功能，迅速成为家居家装产业链的标配工具。全屋定制品牌、家具工厂等企业客户贡献了超八成订阅收入，个人设计师群体则构成剩余用户基础。这种深度绑定房地产下游的模式，在行业上行期助力其完成11轮融资，IDG资本、高瓴创投等明星机构纷纷入局，但自2021年E+轮融资后，一级市场资金链戛然而止。
资本寒冬中，群核科技开启漫长IPO征程。2021年折戟美股后，公司于2025年转战港股，两次递表因期限届满失效，直至第三次申请才通过聆讯。这期间，其营收结构未发生根本性改变：2023至2025年，软件订阅费占比始终维持在97%左右，代表AI新业务的空间智能解决方案收入在2025年仅录得2520.7万元，占总营收3%。房地产行业深度调整带来的连锁反应，直接体现在核心运营指标上——企业客户净收入留存率从106%降至100.7%，个人客户留存率更大幅下滑至86.4%，预付费会员费规模三年缩减1.07亿元。
高毛利率与持续亏损的悖论，折射出SaaS企业的典型困境。2023至2025年，群核科技毛利率从76.8%攀升至82.2%，但同期归母净亏损仍达4.28亿元。技术驱动型企业的特性使其研发投入累计超10亿元，而销售及营销开支占比一度突破50%，形成“烧钱换规模”的恶性循环。2025年出现的经调整净利润5712.7万元，实则通过削减16%销售费用、13.6%研发支出实现，伴随的是销售团队从615人精简至484人。这种以收缩换盈利的策略，在营收增速已放缓至8.6%的背景下，暴露出增长动能不足的隐忧。
比盈利问题更严峻的是现金流与负债结构。2023至2025年，公司经营活动现金流量净额连续三年为负，累计净流出1.9亿元，导致现金及等价物从5.77亿元缩水至3.57亿元。与此同时，总负债规模达47.35亿元，其中可转换可赎回优先股产生的赎回负债高达40.91亿元。即便剔除这项由融资条款导致的会计负债，资产负债率仍达116.87%，流动负债46.72亿元是流动资产的11倍。早期投资机构持有的优先股赎回权，在无新融资输血的情况下，正转化为沉重的财务压力。
面对高度依赖家居家装行业的业务模式，群核科技试图通过空间智能开放平台开辟第二增长曲线。其发布的Aholo平台旨在为机器人训练提供虚拟环境，但2025年新业务收入占比不足3%的现实，凸显转型之路道阻且长。在房地产周期下行与科技叙事落地的双重考验下，这家曾被资本追捧的企业，正站在商业逻辑验证与生存压力交织的十字路口。
