当网约车行业仍在为“烧钱换规模”的困局所困时，曹操出行交出了一份耐人寻味的成绩单：2025年营收突破200亿元，同比增长38%，第四季度经调整净利润首次转正。然而，这份被视为“里程碑”的财报发布后，公司市值却较峰值缩水超385亿港元。资本市场的冷淡反应，折射出市场对网约车平台商业模式的深度疑虑——当企业同时呈现盈利曙光与结构性短板时，其真实价值究竟该如何锚定？
盈利能力的改善并非偶然。2025年，曹操出行毛利率从8.1%提升至9.4%，经营活动现金流净额达3.8亿元，同比增长60.3%。规模效应开始显现：月活跃用户突破4130万，同比增长43.9%；月活跃司机达63.1万，同比增长35.4%。技术驱动的成本优化成为关键推手——“曹操大脑”智能调度系统通过AI算法降低用户补贴成本，定制车模式则通过提升单车使用率摊薄折旧费用。这种“前端量价齐升、后端成本压缩”的双向发力，正在重塑企业的利润结构。
但盈利的“含金量”仍存争议。尽管全年净亏损收窄至6.14亿元，但其中包含上市带来的一次性收益。剔除股权激励等非经常性因素后，经调整净亏损为5.08亿元，同比收窄29.8%。更值得警惕的是盈利结构的脆弱性：车辆销售收入从8.7亿元增至14.2亿元，全年售出超1.5万辆定制车，增幅达63.6%。这部分B端业务虽有效冲抵了亏损，但其可持续性高度依赖定制车市场需求，与出行服务核心业务的盈利能力改善并非同一逻辑。
真正威胁盈利空间的，是对聚合平台的过度依赖。2025年，公司销售与营销开支同比增长47.5%至18.03亿元，其中流向高德等聚合平台的佣金占比高达86.8%，达15.65亿元，同比增长49.6%。招股书显示，2024年聚合平台订单占比超85%，意味着每100元出行服务收入中，约8.4元需支付给聚合平台。按全年约9亿单估算，每单流量成本高达1.7元。更严峻的是，2021年至2025年间，聚合平台佣金从2.77亿元激增至15.65亿元，年均复合增长率达54%，而同期出行服务收入年均增速仅为28%。获客成本增速是收入增速的两倍，佣金占比从4%攀升至8.4%，而2025年毛利率仅为9.4%——聚合平台几乎吞噬了全部毛利空间，使曹操出行沦为“为他人做嫁衣”的运力供应商。
面对这一困局，曹操出行将破局希望寄托于Robotaxi。公司提出“智能定制车+智能驾驶技术+智能运营”三位一体战略，依托吉利控股的全产业链优势，试图从流量依附者转型为生态主导者。这一战略的底气源于吉利在整车制造、自动驾驶研发及车队运营的深度布局，使曹操出行成为全球少数具备Robotaxi全要素能力的平台。
Robotaxi的落地节奏正在加快。2025年2月，公司在苏州和杭州推出“曹操智行”平台，部署Robotaxi 1.0解决方案；12月发布2.0全无人方案，第二代车型投入运营。截至2026年3月，已部署超100辆Robotaxi。2026年4月1日，公司获得杭州市首家Robotaxi无人化道路测试资质，正式进入无人化运营阶段。车型规划方面，与吉利联合开发的第三代L4级定制车计划于2026年底亮相，2027年量产。资金投入上，2026年2月完成的3.83亿港元股份配售中，67.7%将用于Robotaxi业务发展。公司目标到2030年累计投放10万辆Robotaxi，实现全球商业化运营。
Robotaxi的战略价值远超技术噱头。从财务模型看，网约车平台最大成本项是司机收入及补贴，而无人驾驶规模化落地将彻底重构成本结构，使单均毛利获得指数级提升。从竞争格局看，掌握全产业链能力的平台将在未来出行生态中占据主导地位，摆脱对聚合平台的流量依赖。从估值逻辑看，资本市场对传统网约车与具备自动驾驶能力的科技出行平台，定价体系存在本质差异——这或许是曹操出行甘愿承受短期市值波动、坚定投入Robotaxi的核心动因。
然而，Robotaxi商业化仍面临多重挑战。技术成熟度、法规配套、消费者接受度及规模化成本等问题亟待解决。曹操出行需应对资金投入的持续性压力，以及来自萝卜快跑、小马智行等竞争对手的激烈竞争。在聚合平台依赖未解、Robotaxi尚未贡献收入的过渡期，如何持续改善主营业务盈利能力，仍是管理层必须直面的现实课题。
从融资烧钱到造血自立，曹操出行的转型之路充满变数。2025年年报揭示了一个典型样本：既有盈利改善的积极信号，也有结构性的深层隐忧；既依赖传统网约车业务守住基本盘，又通过前瞻布局谋求未来竞争位势。当385亿港元市值蒸发后，市场需要重新思考：一家同时具备规模优势、盈利验证能力、全产业链协同及前沿科技布局的出行平台，其真实价值究竟该如何衡量？答案或许要等到Robotaxi大规模上路、企业真正摆脱流量依赖的那一刻，才会逐渐清晰。
