近日，袁记云饺母公司袁记食品集团股份有限公司正式向港交所递交招股书，引发市场广泛关注。这家以加盟模式快速扩张的餐饮企业，其核心收入高度依赖向加盟商销售食材，这一模式能否经受住资本市场的考验，成为外界关注的焦点。
从招股书披露的数据来看，袁记云饺的品牌集中度较高。2023年至2025年前9个月，主品牌袁记云饺的收入占比始终保持在96%以上，而第二品牌袁记味享的收入占比仅在2%至3%之间徘徊。这种高度依赖单一品牌的结构，虽然有利于资源集中投入和品牌心智沉淀，但也意味着企业面临更大的经营风险。一旦主品牌出现食品安全、品控或门店体验等问题，将直接冲击整体业绩，且缺乏多品牌对冲的缓冲空间。
门店网络的地域分布变化，也为袁记云饺的运营带来新挑战。招股书显示，截至2023年底，一线城市门店占比达58.1%，而到2025年9月，这一比例已降至51.0%，同期三线及以下城市门店占比从19.8%升至26.6%。门店向低线城市下沉的过程中，不同地区的口味差异、消费频次差异、外卖履约差异以及加盟商经营能力参差不齐等问题，都对总部的供应链弹性、成本控制和本地化运营支持提出了更高要求。
毛利率波动是袁记云饺面临的另一大挑战。2023年至2025年前9个月，公司整体毛利率在23.0%至25.9%之间波动，其中货品销售毛利率始终低于25%，而提供加盟服务的毛利率则高达80%左右。由于货品销售收入占比过高，整体盈利水平更多取决于货品销售毛利率的稳定性，而非高毛利的加盟服务。因此，如何通过规模议价、采购优化和仓配效率提升，对冲原材料周期带来的冲击，成为袁记云饺维持盈利能力的关键。
成本结构方面，原材料成本占据总销售成本的绝大部分。2023年至2025年前9个月，原材料成本占比始终在85%以上，2025年前9个月甚至达到87.5%。这种高度依赖原材料的成本结构，使得任何上游价格波动都可能引发连锁反应。例如，原材料成本上升可能导致加盟商压缩订货量、转向外采或对总部配送提出更苛刻的时效要求，进而冲击袁记云饺的食材销售业务。
在费用端，袁记云饺的广告及推广开支占比呈上升趋势。2023年至2025年前9个月，销售及营销开支中广告及推广占比从22.3%升至35.7%，虽在2025年前9个月有所回落，但仍高于2023年水平。这反映出公司为应对竞争或开拓新市场，加大了品牌投入力度。然而，若广告投放效率不足，未能有效转化为门店客流和复购，高昂的营销费用将直接挤压利润空间。
净利率波动进一步凸显了袁记云饺面临的盈利挑战。2023年至2025年前9个月，公司经调整净利率在7.0%至9.7%之间波动，与毛利率变化趋势基本一致。这表明，净利水平不仅受毛利影响，还与费用投放和组织成本密切相关。对于依赖供货的商业模式而言，若原材料周期处于上行阶段，毛利承压将更快传导至净利；若同时营销投放加码，净利波动将进一步放大。
此次IPO，袁记云饺需向资本市场证明其模式的可持续性。规模扩张的故事已不足以打动投资者，盈利稳定性和加盟网络稳态成为核心考量。能否构建起驾驭成本、保障供给、管理加盟商的系统能力，将决定其能否从规模扩张走向稳固发展，在激烈的市场竞争中立于不败之地。
