名创优品旗下潮玩品牌TOP TOY正式向港交所递交招股书，摩根大通、瑞银、中信证券担任联席保荐人，标志着这家成立仅五年的潮玩企业开启资本市场新征程。此次IPO背后，是名创优品创始人叶国富三年前立下的“推动TOP TOY独立上市”承诺的兑现，也是潮玩赛道竞争格局演变的重要节点。
根据招股书披露，TOP TOY以“中国规模最大、增速最快的潮玩集合品牌”自居，其依据来自弗若斯特沙利文数据：2024年该公司在中国内地GMV达24亿元，2022-2024年复合增长率超50%。截至2025年6月，其门店数量已扩张至293家，其中合伙人门店占比85%，覆盖泰国、日本等海外市场。这种“类直营加盟体系”的扩张模式，与母公司名创优品高度相似——加盟商承担资金投入，总部统一把控选品、定价与运营，既保证扩张速度又维护品牌调性。
财务数据显示，TOP TOY展现出强劲的成长性。2022-2024年营收从6.79亿元跃升至19.09亿元，复合年增长率67.7%；2025年上半年营收13.6亿元，同比增长58.5%。盈利能力方面，公司从2022年净亏损3838万元扭转为2025年上半年净利润1.8亿元，毛利率从19.9%提升至32.7%。这种转变的核心驱动力在于自研产品占比从2022年不足40%提升至2024年的49.1%，带动毛利率两年间提升12.8个百分点。
尽管增长势头迅猛，但与行业龙头泡泡玛特相比，TOP TOY仍存在显著差距。截至2025年9月26日，泡泡玛特市值达3572亿港元，相当于35个TOP TOY的估值。从业务模式看，两者分属不同赛道：泡泡玛特作为“自有品牌零售商”，2025年上半年自主产品占比高达99.1%，单IP收入如THE MONSTERS达48.14亿元；而TOP TOY定位“潮玩集合零售商”，2025年上半年仍有52.8%收入来自外采IP，三丽鸥、迪士尼等授权IP贡献前五大收入的40%。
这种差异直接反映在盈利水平上。2025年上半年泡泡玛特毛利率达70.3%，净利润率超30%，而TOP TOY毛利率仅为32.7%。行业分析师指出，TOP TOY依赖授权IP的模式面临两大风险：一是续约不确定性，如三丽鸥授权将于2028年9月到期；二是授权成本攀升，可能摊薄利润空间。尽管公司通过卷卷羊咩记干果铺、大力招财猫等自研IP实现累计GMV破千万，但尚未培育出具有全国影响力的头部IP。
母公司名创优品的深度介入，既是TOP TOY快速崛起的基石，也成为其发展的双刃剑。股权结构显示，名创优品集团持股86.9%，同时是其最大分销渠道——2022-2025年上半年，名创优品渠道贡献的收入占比分别为36.8%、53.5%、48.3%和45.5%。这种高度依赖引发市场对独立性的质疑，也暴露出TOP TOY在IP开发能力上的短板。投资人陈默默指出，虽然名创优品的供应链和渠道优势反推了TOP TOY的BD能力，但在IP孵化与品类开发经验上仍需打磨。
为补齐IP短板，TOP TOY采取双轨策略：一方面签约9位涵盖日本机甲、国风、数字化等细分领域的潮玩艺术家；另一方面通过并购强化布局，2025年上半年以510万元收购潮玩公司HiTOY 51%股权。叶国富在业绩会上坦言：“公司在国际IP合作中已建立优势，但唯独缺乏自有IP。”这种认知推动TOP TOY从“渠道驱动”向“IP驱动”转型，但能否突破授权IP依赖、构建核心壁垒，仍有待市场验证。
对于名创优品而言，TOP TOY的分拆上市承载着多重战略意图。从数据看，2025年上半年名创优品全球门店达7612家，是泡泡玛特的13倍，但营收仅93.9亿元，远低于泡泡玛特的138.8亿元。资本市场对两者的估值差异显著：名创优品市盈率18.9倍，不足泡泡玛特（101.4倍）的五分之一。拆分TOP TOY不仅能释放品牌价值，更可在主业增长放缓时，通过高成长子公司贡献稳定收益，丰富资本叙事。
潮玩行业的竞争格局正因TOP TOY的资本化而加速演变。弗若斯特沙利文预测，中国潮玩市场规模将从2025年的825亿元增至2030年的2133亿元，年均复合增长率达20.9%。目前行业已形成“一超多强”格局：泡泡玛特凭借MOLLY、LABUBU等“十亿级IP”占据龙头地位，TOP TOY依靠渠道与资本支持快速崛起，52TOYS等玩家在细分领域深耕。随着资源向头部集中，具备IP原创能力、用户运营深度和全球化视野的企业将抢占更多市场份额，而依赖授权IP、缺乏供应链优势的中小玩家可能加速退出。
