近期，金属市场年末行情持续震荡，现货白银价格波动尤为剧烈。12月29日，白银价格一度飙升6%，逼近每盎司84美元，但随后出现断崖式下跌，最低跌破71美元，较日内高点跌幅达16%。次日，市场出现反弹，价格回升超4%至75美元，收复部分失地。
曾在今年2月精准预测白银上涨趋势的对冲基金资深人士、现任Black Snow Capital首席执行官Alexander Campbell近日发出警告，尽管长期看涨逻辑未变，但短期内市场面临五大风险因素，可能引发价格回调。
Campbell指出，随着新年临近，税务抛售压力、美元反弹预期、保证金上调、技术面超买信号以及铜替代威胁等多重因素叠加，可能对白银市场形成冲击。他特别提到，被动投资基金的年度调整可能成为加剧市场波动的关键变量。
税务因素成为首个潜在风险点。持有大量浮盈头寸的投资者为享受长期资本利得税优惠，可能选择在年底前持仓，导致2025年最后三个交易日交易清淡。但进入2026年1月后，集中获利了结行为可能引发抛售压力。
美元走势构成第二重压力。最新经济数据显示，美国第三季度GDP增长强劲，市场普遍预期美元短期可能反弹。由于白银以美元计价，美元走强通常会对大宗商品价格形成压制。
芝加哥商品交易所自12月29日起上调白银保证金要求，引发市场对杠杆交易需求下降的担忧。不过Campbell分析认为，当前保证金水平已达名义价值的17%，远高于2011年银价崩盘时的10%，且杠杆倍数已从25倍降至6倍，因此本次调整的实际冲击有限。
技术面超买信号引发第四重担忧。部分分析师认为白银已进入超买区间，可能触发技术性抛售。但Campbell对此提出异议，他强调本轮上涨主要由太阳能行业刚性需求和供应弹性不足驱动，与单纯的技术炒作存在本质区别。
铜替代威胁构成第五重风险。随着银价持续走高，太阳能制造商可能考虑转向使用铜作为替代材料。尽管Campbell指出工业应用中的替代过程至少需要四年时间，但价格暴涨背景下，市场对替代风险的担忧可能引发短期技术性抛售。
除上述因素外，被动投资基金的年度再平衡操作可能成为新的扰动源。据市场消息，彭博商品指数（BCOM）将于2026年1月进行权重调整，由于白银过去三年表现显著优于其他商品，跟踪该指数的被动基金将被迫卖出约9%的期货头寸，这一规模远超往年水平。
摩根大通研报显示，此次调整期间，白银抛售规模可能相当于其期货市场总未平仓合约的9%，黄金抛售规模约为3%。考虑到追踪该指数的资产规模超过600亿美元，集中调整可能放大市场波动，且与税务抛售时间窗口高度重合，形成共振效应。
尽管短期风险积聚，Campbell对白银长期前景仍持乐观态度。他指出，当前现货市场与期货市场存在显著价差，迪拜市场白银现货价格达91美元/盎司，上海市场为85美元/盎司，而COMEX期货价格仅为77美元/盎司，物理市场溢价高达10-14美元。
伦敦场外交易市场的现货升水结构进一步印证市场紧张态势。一年前该市场还呈现期货升水状态（现货29美元，远期曲线上升至42美元），如今已转为深度倒挂（现货80美元，远期曲线下降至73美元），这种现货价格高于远期价格的异常结构通常预示实物供应紧张。
从需求端看，投资需求与工业需求形成双重支撑。投机性净多头持仓占未平仓合约的比例为19%，显著低于黄金的31%，表明市场尚未出现过度拥挤。白银ETF持仓量在经历多年流出后重新回升，价格上涨反而刺激需求增加，显现类似"凡勃伦商品"的特征。
期权市场数据也反映市场对大幅上涨的预期。平值期权隐含波动率从一年前的27%升至43%，虚值看涨期权隐含波动率更达50-70%，表明投资者正在为价格大幅波动定价。
工业需求方面，太阳能行业构成长期支撑。2025年该行业白银需求达2.9亿盎司，预计2030年将增至4.5亿盎司。Campbell强调，在长达25年需求停滞后，太阳能行业的崛起已彻底改变白银市场格局。数据中心和人工智能的电力需求进一步强化这一逻辑，他指出："每次AI查询都需要电子，边际电子来自太阳能，而太阳能需要白银。"据测算，太阳能行业的盈亏平衡点在每盎司134美元，较当前现货价格高出约70%。
