网易最新财报显示，2025年全年营收首次突破千亿元大关，达到1126亿元，经调整净利润373亿元，日均净赚超1亿元，净现金储备增至1635亿元。尽管财务数据亮眼，资本市场却未买账——财报发布后，网易美股盘前跌超2%，最终收跌近4.1%，港股盘中跌幅也达4%。这一反差背后，折射出市场对网易长期增长潜力的深层担忧。
从业务结构看，游戏业务仍是网易绝对核心，2025年贡献收入921亿元，占比超81%，其中在线游戏收入896亿元，同比增长11%。但第四季度游戏收入增速骤降至3.4%，环比下滑5.6%，创全年最低。问题集中于手游领域：当季未推出重磅新手游，老游戏如《逆水寒》《永劫无间》流水自然回落，《第五人格》受竞品冲击，《蛋仔派对》和《燕云十六声》手游虽在12月反弹，但对季度收入拉动有限。端游表现相对稳定，主要依赖《梦幻西游》畅玩服和《燕云十六声》国际服支撑，但出海贡献比例仍较低。
递延收入数据揭示了另一面真相。第四季度网易递延收入达205亿元，同比增长34%，环比增长5%，主要来自《燕云十六声》手游周年庆和《蛋仔派对》年底活动。分析师指出，这表明玩家充值活跃度并未减弱，只是收入确认滞后，反映出网易游戏用户生命周期长、付费周期长的特点。尽管如此，市场仍担忧老游戏用户活跃度下降和外部竞争冲击，对2026年计划推出的《无限大》和《遗忘之海》寄予厚望，预期首年流水分别达50亿元和100亿元。
非游戏业务表现分化。云音乐2025年收入77.6亿元，同比微降2.4%，但经调整净利润大增68.2%至28.6亿元。这一转变源于战略收缩：削减低利润社交娱乐业务，聚焦订阅服务，导致在线音乐收入增长12%，会员订阅收入增长13.3%，但社交娱乐收入大幅下滑32%。毛利率从33.7%提升至35.7%，叠加销售费用削减三成和一次性递延所得税抵免，推动利润增长。有道则通过业务结构调整和严格成本控制实现盈利，2025年收入59.1亿元，同比增长5%，经调整净利润1.6亿元。广告业务占比快速提升，学习服务通过AI订阅服务回暖，但智能硬件销售额下滑，整体增长依赖低毛利广告业务，距离稳定盈利仍有距离。创新业务收入68.1亿元，同比下滑16%，主要因网易严选主动收缩规模，聚焦猫粮、香氛等爆品。
市场对网易的质疑集中于AI战略。2025年网易研发投入177亿元，与2024年持平，聚焦AI应用提效而非通用大模型研发。在游戏领域，AI已渗透开发全链条，部分环节效率提升3倍；在非游戏业务中，AI助力云音乐运营和有道收入增长。这种“务实”策略虽提升利润，却引发担忧：当谷歌Genie 3等生成式AI技术展示“一句话生成游戏”可能性时，网易在前沿技术探索上的保守可能使其错失行业变革机遇。分析师认为，网易需平衡短期盈利与长期创新，在现有场景深化AI应用的同时，以独立团队探索颠覆性原生玩法，但这对任何成熟互联网公司都是挑战。
截至2026年2月11日收盘，网易美股市值约750亿美元，市盈率14-15倍，低于16-18倍的正常估值区间。丁磊在财报电话会上强调，AI将加速行业优胜劣汰，网易将用AI巩固高品质研发和长线运营优势。然而，当技术浪潮重写游戏规则时，这家以“稳”著称的公司能否在保守与突破间找到平衡点，仍是未解之题。
