“大模型第一股”智谱（2513.HK）公布了其上市后的首份年度财务报告。报告显示，公司2025年实现总营业收入7.24亿元，较上年同期增长131.9%；然而，年内亏损额达到47.18亿元，同比扩大59.5%；经调整后的净亏损为31.82亿元，同比扩大29.1%。在毛利方面，公司实现了2.97亿元的毛利，同比增长68.7%，但毛利率却从56.3%下降至41.0%，这主要是由于云端业务占比的提升拉低了整体毛利率。
从业务分类来看，智谱的企业级通用大模型业务收入最高，达到3.657亿元；其次是开放平台及API业务，收入为1.904亿元；企业级智能体业务收入为1.657亿元；技术服务及其他业务收入则为0.254亿元。在业绩亮点方面，智谱的云端与企业级智能体业务收入在2025年实现了大幅增长，涨幅分别达到292.6%和248.8%。特别是云端业务的毛利率从3.3%提升至18.9%，高于行业平均水平，这验证了MaaS（模型即服务）与Agent商业化路径的可行性。
尽管云端业务表现出色，但智谱的财务数据也反映出大模型行业面临的挑战。亏损持续扩大，盈利周期拉长，这凸显了大模型行业成本高企、短期难以实现盈利的现状。云端业务的扩大虽然带来了收入的增长，但也使得低毛利业务对整体毛利率产生了拖累。尽管公司看好API等云端业务的发展趋势，但本地化部署收入仍占据公司总收入的73.7%。
在财报电话会上，智谱CEO张鹏表示，公司2025年开放平台及API业务的ARR（年度经常性收入）增长了60倍，在行业中拥有定价权。他强调，API的收入表现是一个结构性的、长期的趋势起点，行业需要一个简洁、经济的商业模式。张鹏认为，AI的能力已经从可用、可玩阶段，迈向了真正解决复杂和重要问题的阶段，这使得Token的API调用和消耗能够真正转化为经济价值。他还提到了OpenClaw等新应用形态的诞生，以及设备级原生智能的预期，这些都将推动未来API和Token的消耗呈现指数级增长。
然而，投资人对Token经济模式的可持续性仍存在疑虑。在投资人电话会上，智谱董事长刘德兵回应称，未来Token将走向分层。简单对话与轻量任务的低阶Token将走向低价、免费的广告模式，而高复杂度、高可靠性、具备生产力能力的高阶Token则将具备持续定价权。他指出，客户群体主要关注ROI（投入回报比）而非单价，因此高阶Token的市场需求将持续存在。
随着OpenClaw的热度不断攀升，大模型厂商与云厂商纷纷提价，行业进入了Token“量价提升”阶段。对于“OpenClaw是长期趋势还是阶段性繁荣”的疑问，刘德兵表示，量价齐升是可持续的，这是由模型能力提升与用户需求侧变化共同驱动的。他透露，智谱API已累计提价83%，但Token消耗和用户增长仍保持高速。
刘德兵还预估，未来2-3年行业发展的核心将是标准化API能力的规模化放量。随着云端大模型成本的持续下降，智能输出将逐渐向云端集中。这将为大模型行业带来新的发展机遇，同时也对公司的技术实力和市场布局提出了更高的要求。
