自今年8月创下339.8港元的历史峰值后，泡泡玛特（9992.HK）股价持续走低，截至12月10日收盘报190.4港元，市值缩水至2557亿港元，累计跌幅接近44%。这一走势与旗下核心IP Labubu在二手市场的价格波动形成呼应，部分投资者开始质疑其业务可持续性与用户粘性。
做空机构伯恩斯坦近期发布报告指出，Labubu系列引发的市场狂热正重现上世纪90年代“豆豆娃”的兴衰轨迹。该机构认为，这款尖牙怪兽形象的玩偶已接近热度顶点，而市场对泡泡玛特能否培育下一个增长引擎存疑，导致股价上行空间受限。数据显示，三季度发售的迷你版Labubu整盒（14款）价格从9月的2000元以上跌至目前的1230元左右，跌幅超40%，其他款式产品价格也呈现类似趋势。
价格回落的直接诱因是泡泡玛特对黄牛的强力干预。由于Labubu采用盲盒销售模式且设有隐藏款，黄牛通过囤积炒作推高价格，严重损害消费者体验。为扭转局面，公司大幅扩张产能——供应链中心总裁袁俊杰透露，毛绒玩具产能已提升至去年同期的10倍以上，8月单月产量达3000万只。官方通过多批次原价补货，成功夺回定价权，但这一举措也引发资本市场担忧。
德银报告提出“可获得性悖论”概念：产能扩张使Labubu从稀缺潮品转变为大众消费品，普及化趋势可能预示热度衰退。该机构警告，若2026年Labubu热度消退且无新爆款接续，公司将面临估值压力。不过，泡泡玛特已采取差异化策略——对Labubu充分放量以满足需求，而对其他IP则保持谨慎供应。例如，今年9月推出的新IP星星人“美味时刻”系列仅在11月补货一次，目前均价860元，较峰值仅下跌12.5%。
产能调整背后是泡泡玛特向“IP运营商”转型的战略考量。当前全球潮玩行业呈现品牌化、IP化特征，头部效应显著。Euromonitor数据显示，IP体系化与创新能力已成为企业核心竞争力。对比迪士尼近百年运营的米奇系列与近年爆红的玲娜贝儿，泡泡玛特此前因过度依赖单一IP Molly饱受诟病。Labubu的走红虽使其IP运营商身份获认可，但市场仍关注其持续孵化爆款的能力。
新IP矩阵已现雏形：CRYBABY（哭娃）2024年营收达11.65亿元，成为最快跻身“10亿元俱乐部”的IP；去年8月签约的星星人上半年营收3.9亿元，被誉为“成长最快新锐IP”。信达证券研报指出，泡泡玛特已构建从艺术家挖掘、IP孵化到全域营销的闭环系统，Labubu等案例验证了该模式的可复制性。今年第三季度，公司整体收益同比增长245%-250%，其中海外市场增速达365%-370%。以Labubu为代表的THE MONSTERS系列上半年收入48.14亿元，同比激增668%，艺术家IP整体收入规模从36.88亿元跃升至122.29亿元。
为深化IP价值，泡泡玛特正拓展衍生领域。今年3月，公司登记了《LABUBU与朋友们》动画剧集第一季剧本著作权；11月有消息称索尼影业已获得Labubu影视改编权，项目处于早期筹备阶段。创始人王宁此前表示，IP成功未必依赖故事背景，但在信息碎片化时代，公司正在探索丰富IP世界观的新方式。他透露，多家好莱坞片商曾提出拍摄Labubu电影的意向，目前仍在评估中。
