智能门锁企业鹿客科技近日向港交所递交招股书，试图冲击“智能锁第一股”。这家以ODM业务起家的公司，正站在战略转型的关键节点——是继续深耕大客户订单，还是全力培育自有品牌，成为资本市场关注的焦点。从招股书披露的数据看，其收入结构、费用投入和渠道布局均呈现出矛盾特征，折射出企业资源分配的深层博弈。
收入重心向ODM倾斜的趋势愈发明显。截至2025年9月30日的九个月内，ODM项目贡献了61.6%的收入，自有品牌消费品仅占20.5%，商业解决方案占15.7%。与2024年全年数据相比，ODM占比进一步扩大至65.2%，而自有品牌消费品占比下滑至27.7%。这种变化直接反映在毛利结构上：同期总体毛利率从35.2%降至31.2%，主要归因于低毛利的ODM业务占比提升。尽管自有品牌消费品毛利率高达46.9%，商业解决方案更达53.7%，但高毛利业务未能扭转整体盈利水平受制于订单结构的局面。
客户集中度风险随之加剧。招股书显示，前五大客户收入占比从2023年的53.6%攀升至2025年前九个月的65.2%，第一大客户占比更从48.6%跃升至60.6%。这种“大客户依赖症”导致企业经营节奏高度绑定核心客户需求。某行业分析师指出，当单一客户贡献超六成收入时，企业的研发方向、产能规划甚至供应链管理都会围绕该客户展开，自有品牌战略极易沦为次要选项。
费用投入的收缩趋势与战略转型需求形成鲜明对比。销售及营销开支占总收入比例从2024年前九个月的17.0%降至2025年同期的13.1%，研发开支占比也从8.1%降至6.1%。这种“节流”策略虽使利润率从1.0%提升至4.1%，但牺牲了品牌建设和产品创新的关键投入。财务数据显示，费用优化带来的利润改善占比较大，而业务端竞争力提升的贡献尚不明显。某消费电子企业CFO评论称：“这种增长模式类似‘摘低垂果实’，长期可持续性取决于能否在不增加投入的情况下持续扩大规模。”
渠道布局的调整进一步凸显战略摇摆。经销商渠道收入占比从2023年的11.9%持续下滑至2025年前九个月的5.9%，直接销售（不含ODM）占比也从40.1%降至32.5%。这意味着企业正在减少与终端消费者的直接互动，转而聚焦项目制的大客户交付。对于智能门锁这类需要持续用户教育的产品，渠道收缩可能削弱品牌在消费场景中的存在感。某市场调研机构报告指出，智能门锁消费者决策周期长达3-6个月，品牌需要通过线下体验、售后服务等多触点建立信任，渠道收缩或影响长期市场渗透。
资本市场正密切观察鹿客科技的资源分配逻辑。招股书显示，公司仍保持着每年7%左右的研发投入强度，但研发方向是否向自有品牌倾斜尚未明确。销售费用中，线上渠道投入占比从2024年的45%降至2025年的38%，而大客户维护费用占比显著提升。这种“重订单轻品牌”的资源配置，与其宣称的“从门锁延伸至家庭场景”战略存在明显张力。某投行分析师认为：“鹿客科技需要证明，其能在服务大客户的同时，构建起独立于ODM业务的品牌价值体系，否则上市后估值可能受制于‘代工厂’标签。”
