近期，资本市场传出重要消息，Anthropic与月之暗面这两家在基座模型领域表现突出的企业，计划于2026年开启上市进程。其中，Anthropic当前估值已达约3800亿美元，目前正推进至G轮融资阶段；月之暗面估值约180亿美元，是国内IPO前估值位居前列的模型公司之一。这两家公司的基座模型在各类技术社区榜单中长期占据靠前位置。与此同时，OpenAI的上市计划也屡被提及，阶跃星辰也被传进入筹备上市阶段。这意味着，中美这两个在大模型能力上处于领先地位的国家，头部基座模型公司大多将在2026年前后踏入资本市场。
大模型公司集体朝着上市这一方向迈进，背后释放出两个关键信号。其一，大模型领域的竞争已从单纯比拼技术能力，转变为验证商业价值的阶段。过去两年，行业内更关注谁更接近SOTA（State - of - the - Art，最先进水平），谁能在下一次模型发布中领先。然而如今，随着OpenClaw等Agent应用逐渐普及，人们开始聚焦大模型的能力能否通过持续投入得到支撑，以及能否转化为可验证的商业价值。
其二，当模型公司估值突破千亿美元后，资本市场的耐心逐渐达到极限。若这些计划在2026年上市的大模型公司顺利完成上市，到2026年末，中美几乎所有头部大模型公司都将汇聚在二级市场。头部公司密集筹备IPO，表明这条赛道已难以单纯依靠一级市场的耐心维持运转。大模型公司依旧需要资金支持，但资本开始不愿再无限期等待。
过去两年，大模型赛道吸引了大量资金。中美两国的头部公司，融资规模动辄数十亿甚至上百亿美元。当时这些资金是“押注未来”，但如今已到了需要给出合理说明的阶段。从2022年末ChatGPT问世算起，至今已过去三年，大模型公司估值迅速飙升至上千亿美元，这样的发展速度在以往任何时代都极为罕见。
那么，大模型公司为何如此迫切需要资金？一级市场又为何难以继续提供支持？大模型公司刚出现时，并未被视为“基础设施”，那时算力才是基础设施。但随着AI应用广泛落地，大模型也逐渐成为“基础设施”。若以“基础设施”的标准来估值，大模型公司就不再是轻资产运营模式。
基础设施的核心特征是持续投入。无论是模型训练、推理成本，还是为保持性能领先而不断进行的迭代升级，都意味着这类公司无法通过一次性投入建立竞争壁垒，必须持续消耗资源。也就是说，大模型公司正陷入一种长期的资金消耗状态。
这直接引发了一个现实问题：大模型公司的收入暂时无法支撑这种资金消耗结构。虽然API调用、企业客户以及订阅模式等收入渠道都在增长，但增长并不稳定，价格也在持续下降。模型能力越强，调用次数越多，成本也就越高；而价格竞争又不断压缩利润空间，呈现出“规模越大，压力越大”的态势。因此，大模型公司对资金的需求是持续性的，而非阶段性，且这种需求已超出一级市场的承受范围。
一级市场愿意为一家公司承担风险，但前提是风险有明确的时间边界。而大模型公司最大的难题在于时间边界不清晰。它既不像互联网平台那样，能通过用户规模迅速形成网络效应；也不像传统基础设施，能依靠稳定现金流逐步回收成本。它处于一个尴尬境地：需要按照“基础设施”的规模进行投入，却尚未具备“基础设施”的回报能力。
当单家公司需要持续投入数十亿甚至上百亿美元，而回报周期仍不确定时，一级市场的投资逻辑便不再适用。在这种情况下，大模型公司只有一个选择：前往二级市场，那里可以继续讲述“未来”的故事。
从市场表现来看，市场对AI的情绪较为乐观。以MiniMax为例，其上市首日股价高开，盘中一度大幅冲高，随后几个交易日内多次出现明显拉升，市值较发行阶段持续上升。“全球大模型第一股”智谱AI的表现也类似，上市初期虽经历短暂波动，但股价很快回暖，部分交易日内单日涨幅超过8%甚至10%。相比之下，上一代AI公司如出门问问、商汤科技，上市后都经历了较长时间的估值消化期，股价表现较为谨慎，市场对其商业化能力的质疑长期压制着估值空间。
如今，OpenAI、Anthropic、月之暗面、阶跃星辰等即将IPO的大模型公司，只能等待资本市场给出最终评判。
