疫苗行业面临压力之际，沃森生物（300142.SZ）正通过一系列资本运作和内部调整寻求突破。近日，公司宣布以9.38亿元受让玉溪沃森4.9733%股权，交易标的估值达188.6亿元，引发市场对关联交易合理性的广泛讨论。这一动作背后，折射出疫苗企业如何在行业寒冬中平衡资本运作与核心资产价值的深层逻辑。
作为沃森生物最核心的资产之一，玉溪沃森主营的13价肺炎结合疫苗已打破辉瑞垄断，成为国产首款同类产品。2024年上半年，该企业实现营收11.24亿元、净利润1.88亿元，但其高达21.69亿元的应收款项引发关注。对比康泰生物超200亿元的市值，玉溪沃森188.6亿元的估值水平虽与2023年底陕国投转让时的180亿元相近，但应收账款占营收比例达193%的异常数据，暴露出疫苗销售回款周期拉长的行业痛点。
公司董事长李云春提出的替代收购方案成为另一焦点。根据协议，其或指定主体将以不低于9.38亿元的价格受让上述股权，若交易完成，李云春个人将持有玉溪沃森7.31%股份，成为第三大股东。这种"公司回购-管理层接盘"的资本运作模式，在2020年上海泽润交易风波中已有先例——当时公司拟35亿元出售HPV疫苗资产，因被质疑"贱卖"核心资产而被迫终止。此次玉溪沃森交易估值接近母公司200亿元总市值，再度引发估值泡沫的争议。
财务数据显示，沃森生物正面临经营压力。2024年上半年，公司营收同比下降19.47%至11.54亿元，扣非净利润暴跌80.52%至0.28亿元，31.34亿元的应收账款规模远超同期净利润。更值得关注的是，玉溪沃森负债率在半年内从22.46%飙升至49.37%，资金链紧张程度超出市场预期。智飞生物副董事长蒋凌峰此前公开指出的"疫苗企业回款难"问题，在沃森生物身上得到印证。
内部管理层的剧烈变动揭示着更深层的战略调整。2024年以来，公司先后经历董事黄镇、总裁姜润生离职，原营销总监姚伟接任总裁。研发元老黄镇的退出，标志着公司从技术驱动向市场导向的转型。组织架构方面，公司打破研发与市场板块的独立运作，设立国内营销、国际营销、细菌疫苗等六大事业部，这种"辉瑞式"事业部制改革，旨在实现研发-生产-销售的全链条整合。
资金运用策略的转变同样引人注目。公司披露将申请并购贷并择机整合疫苗主业资产，上半年研发费用同比下降57.8%至1.21亿元，销售费用减少24.6%至3.77亿元。在货币资金达25.38亿元的情况下，公司推出中期分红预案拟派发4798万元，占上半年净利润的111.17%。这种"高分红+低研发"的财务策略，与申请并购贷形成鲜明对比，折射出公司在现金流管理与战略扩张间的平衡考量。
行业下行周期中，沃森生物的资本运作与组织变革引发多重思考：玉溪沃森的估值合理性是否经得起应收账款风险的检验？管理层接盘能否解决外部股东退出难题？事业部制改革能否突破研发与销售的权责边界？在HPV疫苗竞争白热化、13价肺炎疫苗增长放缓的背景下，这些问题的答案将决定企业能否穿越行业寒冬。
