随着反内卷政策成为贯穿产业链的共识性导向，资本市场对中游行业的配置价值再评估进程显著加快。作为典型的中游周期板块，化工行业因其独特的供需结构和政策敏感性，近期成为机构投资者重点研究的领域。国投瑞银基金经理汤龑从产业逻辑、政策路径、市场时机三个维度，系统阐释了反内卷背景下化工行业的投资框架。
针对政策层面为何聚焦中游行业的问题，汤龑指出，产能利用率差异和利润增速分化构成核心依据。数据显示，上游行业经供给侧改革后产能利用率提升至80%左右，而中下游仅维持在70%区间；利润表现方面，有色金属、非金属矿采选等上游领域保持正增长且盈利处于历史高位，中下游行业则普遍面临盈利压力。这种结构性矛盾促使政策资源向中游领域倾斜，光伏、汽车、快递等行业已率先出台具体措施，形成从官方表态到行业落地的完整政策链条。
在化工行业受益逻辑的解析中，汤龑构建了双路径分析模型。主动型路径依托行业自律机制，以有机硅、涤纶长丝、TDI等子行业为代表，这些领域具备集中度高、协同挺价成本低、现有产能开工率高但盈利水平低的特点，部分企业已通过协会平台开展价格指导尝试。被动型路径则依赖行政强制手段，纯碱、农药等子行业将面临装置技改和产能置换，具体措施包括淘汰服役超20年的石化装置、实施农药"一药一证"登记制度，同时严控新增项目审批和地方招商引资行为。
供需两端的结构性改善构成化工行业核心投资逻辑。供给端呈现三大特征：在建工程增速连续两个季度环比下降，2024年多个子行业产能增速转负；反内卷政策通过产能约束降低龙头企业扩张意愿；市场对过剩产能的估值存在认知偏差，若价格出现趋势性抬升，前期过剩产能可能迎来价值重估。需求端存在显著错配修复空间，2021-2024年氨纶、涤纶等化工品需求保持5%-10%增速，但价格持续低迷，反内卷政策若能有效落实，仅下游补库存需求就可能带来5%-10%的增量，叠加房地产边际改善和海外降息周期，需求端存在多重改善预期。
关于当前配置时机的判断，汤龑提出三大支撑要素。周期股股价通常领先商品价格反应，行业可能已进入预期修复阶段；估值与商品价格呈现"双低"特征，基础化工、石油石化行业市盈率分位数处于历史极低水平，化工品价格分位数多在20%-30%；资金布局呈现积极信号，近期板块关注度持续提升，市场情绪逐步转向乐观。这些因素共同构成当前时点的安全边际。
对于下半年市场走势，汤龑强调需区分情绪影响与基本面驱动。当前市场存在将本轮反内卷与供给侧改革简单类比的现象，但煤炭、有色、钢铁等上游行业在前期改革中已完成产能结构调整，当前盈利水平不具备大规模反内卷条件。本轮政策更应关注光伏、新能源车及化工部分子行业等产能过剩领域。在持仓策略上，将坚持"性价比优先"原则，对价格高位、基本面转弱品种保持谨慎，重点关注草甘膦、有机硅、多晶硅等尚未充分定价的中游周期品，同时根据基本面变化动态优化持仓结构。
在风险控制层面，汤龑特别提示需关注中游供给改革对上游的潜在影响。若上游板块情绪持续过热，基金将适时调整仓位比例。对于投资港股通标的的基金产品，需额外评估汇率波动和境外市场风险。投资者在选择基金时，应充分理解不同类型产品的风险收益特征，股票型、混合型、商品型等基金的收益预期与风险程度存在显著差异，需根据自身风险承受能力进行匹配。
基金投资领域存在多重风险维度，既包括市场波动、管理效能等常规风险，也涵盖巨额赎回、技术故障等特定风险。定期定额投资虽能平滑成本，但无法规避投资本质风险。对于养老目标基金等特殊产品，投资者需明确"养老"名称不构成收益承诺。基金管理人承诺勤勉尽责，但不保证最低收益，过往业绩不代表未来表现。投资者决策前应详细研读基金合同、招募说明书等法律文件，充分评估自身风险承受能力。
